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期权套期保值实例

日期:2016-07-19

台湾今年春节前后行情为例,假设投资者担心市场在节假日期间出现意外事件,导致市场在节假日后大幅跳水,而希望对其1000万的投资组合进行套期保值。另假设,其投资组合和台指的敏感度(Beta值)为1.2,即:当台指上涨/下跌10%,投资者的投资组合会上涨/下跌12%。

我们来看看,分别利用台指期货和期权对该投资组合做套期保值会有什么效果。下表显示了1月27日和2月5日的相关历史数据。其中,台指期货的合约乘数为200,期权为50。

日期

台指期货

台指期权

201402 8400 Put

Delta

1/27(节前最后交易日)

8446

81

-0.4307

2/5(节后第一个交易日)

8243

189

-0.61

 

 

表中,台指期权Delta值指的是台指期权和台指之间的敏感度。即,台指每上涨或下跌1点,理论上,台指期权价格上涨或下跌的额度。比如,Delta为-0.4307指的是,台指每上涨/下跌1点,台指期权价格下跌/上涨0.4307个点。这里我们会用期权Delta去计算期权的套保比率。

在本案例中,如果投资者选择期货进行套期保值,则需卖出一定手数的期货合约,使得当台指下跌时,期货头寸的获利可以弥补投资组合的损失。对于投资组合来讲,台指每下跌10%,投资组合的损失为12%。而对于台指期货来讲,一般而言,台指每下跌10%,台指期货的价格也会相应地下跌10%左右。所以,投资者应卖出市值为1.2倍组合金额的台指期货,折合为手数为-10,000,000(投资组合价值) × 1.2(组合BETA值) ÷ (8446×200=1,689,200)(每手期货合约价值)=-7.1手的台指期货。故,取整为7手台指期货空单。2月5日开盘时,台指如预期大跌,期货头寸获利(8243-8446) × 7 × 200 = 284,200台币。

如果投资者选择用期权进行套期保值,该怎么操作?由于看跌期权Delta = -0.4307,合约乘数为50,因此,每手看跌期权其实“相当于”-0.4307×50÷200=-0.1076手期货。即,对于买入1手期权和0.1067手期货来讲,台指上涨/下跌1点,他们的市值均会上涨/下跌50 ×0.4307 × 1 或0.1076 × 200= 21.535台币。所以,如果期货的套保手数为7手(前一段的计算结果),那么期权套保手数应为7÷0.1067=65.60手,因为7手的台指期货“相当于”65.60手的台指期权。 故在1月27日需买入66手台指平值看跌期权合约。2月5日开盘时,台指如预期大跌,期权头寸获利(189-81) × 66 × 50 = 356,400台币。

2月5日开盘时,股指出现较大跌幅,投资者的投资组合损益为[(8243-8446)÷8446] ×1.2×10,000,000=-288,420台币。对比期权或期货套保收益,投资者均可实现组合保值。但如股指没有如期下行,而是上涨300点,则对于期货套保,其期货头寸将有200×7×300=420,000台币的损失,基本上将投资组合的利润完全对冲掉了。而对于期权套保,其期权头寸的损失最多为267,300台币,即所支付的权利金。在这个范围之外,投资组合上原本该赚多少还是赚多少,不受任何影响。由此可见,在行情对投资者有利时,期权不会像期货那样,把利润都对冲掉了,而是较为完整的保留下来。正是由于期权的这一特性,使得其在套期保值上的使用率要远远高于期货。从国际经验上看,期权在套期保值方面的使用比例约为60%,而期货仅为30%-40%。

最后,细心的读者可能会发现,在上述实例中,期权头寸的获利大大超过了投资组合的损失。这种收益一方面来自于买入期权的正GAMMA特性。另一方面来自于隐含波动率的上升导致看跌期权价格的上升。后续我们会做进一步介绍。